资本市场进入了最关键的财报披露周期。在市场犹如惊弓之鸟的阶段，一季报的业绩对全年经济复苏和信心提振至关重要。

4 月 28 日，山西汾酒发布了 2022 年全年及 2023 年第一季度财报。2022 年，山西汾酒实现营收 262.14 亿元，同比增长 31.26%；归母净利润 80.96 亿元，同比增长 52.36%。其中，第一季度，山西汾酒实现营业总收入 126.82 亿元，同比增长 20.44%。归属于上市公司股东的净利润 48.19 亿元，同比增长 29.89%。营收利润均实现 20% 以上增长。

作为酒企的龙头，山西汾酒这份财报释放了怎样的信号？

(相关资料图)

超预期背后，业绩全面精进

纵观整份财报，汾酒的增长势头非常强劲。

2022 年，汾酒营收 262.14 亿元，同比增长 31.26%，首次突破 200 亿，创下历史新高。营收增速连续 4 个年度突破两位数。

到今年一季度，借着消费复苏的势头，山西汾酒率先 " 抢跑 "。

山西汾酒一季度营业收入 126.82 亿元，同比增长 20.44%。这是继去年一季度后又一次单季度营收突破百亿，在高基数的基础上，继续实现两位数增长，大幅刷新了营收历史新高，释放了非常强势的信号。作为白酒传统的消费旺季，一季度营收有如此表现，山西汾酒无疑是抓住了机遇，执行力，为接下来一年开了个好头。

营收的增长并不是孤立存在的，山西汾酒各项数据保持着全面精进。

盈利能力同样稳步提升。2022 年净利润 80.96 亿，同比大幅增加 52.36%，连续第 8 年保持两位数增速，创下历史最好的利润表现。

今年一季度，44.52 亿元的净利润表现同样大幅刷新了单季度历史新高。得益于利润水平的改善，山西汾酒的经营稳健程度进一步提升。截至一季度末，山西汾酒持有的现金及现金等价物为 41.96 亿元，比上年同期增加了 28.61 亿元。

从负债指标看，截至一季度末，山西汾酒的资产负债率进一步降至 34.06%，同比减少 3.41 个百分点。流动比率 2.5 倍，比上年同期进一步提升。无论是短期偿债压力，还是长期偿债压力，都得到了进一步的优化。

对于业绩，多家券商都给出了积极的评价。民生证券认为，公司超额完成年初 25% 左右的营收增长目标，彰显公司经营状况稳健，增长动能强劲。山西证券评价道，在 22Q1 高基数压力下，公司一季度收入和利润实现 20% 左右的增长，如期实现开门红，略超市场预期，表现优越。中银证券表示，一季度超出前期预告值，高基数上实现较快增长，取得该成绩实属不易。

可以看出，去年年末到今年一季度，山西汾酒很好地完成了提振信心的任务，各项指标创造了历史新高的同时，经营稳健度也在持续提升。在经济复苏迫切需要提振信心的当下，山西汾酒的表现，无论是对接下来公司的发展，还是整个白酒产业，都释放了十分积极的信号。

那么，在经济复苏之处，为何山西汾酒能迅速实现如此亮眼的成绩？

从 "1357+10" 到 "13348"

实际上，山西汾酒如此积极的增长态势，并不是一蹴而就的，更多原因还是其仍然处于增长通道上。而增长通道的建立，则是源于过往战略上踩准了步点，并且坚定地执行。

在产品策略上，汾酒坚持 " 抓两头带中间 "，通过 " 低端稳量、中端增量、高端放量、重点保量 " 四位一体，通过青花系列产品，加码高端化品牌势能。

在这一策略的主导下，山西汾酒各个价格段的产品都有明确的发展思路。千元价位上，山西汾酒推出的青花汾酒 30 · 复兴版实现价格占位，在次高端，青花汾酒 20 大单品逐步推进全国化扩张。在腰部，巴拿马系列增长迅速，老白汾系列也在有序换代升级。在低端价位，玻汾稳健增长。在这种 " 拔中高、控底部 " 策略下，一方面，山西汾酒销量持续打开市场，另一方面，产品结构持续优化，中高档占比持续提升。

作为白酒品牌价值的晴雨表，中高档占比提升会最直观反应在毛利水平上。2022 年全年，山西汾酒的毛利率为 75.36%，同比增加 0.45 个百分点，今年一季度毛利率为 75.56%，同比增加 0.9 个百分点。最近几个季度，山西汾酒毛利持续维持在高位，这充分彰显了山西汾酒在品牌策略上的有效性。

而市场开拓上，山西汾酒一直在推进 "1357+10" 市场布局。即巩固 "1+3"（山西 + 京津冀、鲁豫、陕内蒙古），加大拓展 "5"（江浙沪皖、粤闽琼、两湖、东北、西北），加快 7 个机会型市场拓展速度（川、滇、渝、桂、黔、赣、藏），布局 10 个直属管理区，持续拓展全国市场。山西汾酒的全国化布局一直是步步为营，在不同阶段，有明确的侧重点，将资源集中发，逐步实现多点开花。

同时，在营销上，山西汾酒确立了 "13348" 汾酒营销纲领，" 围绕一个中心、紧扣三大任务、推进三大行动、完善四个体系、做到八大坚持 "，全方位推动汾酒营销的高质量发展。配合营销上的策略，山西汾酒以更高效的方式扑向全国。随着全国市场的不断深耕，释放的增量也必然带动山西汾酒的快速增长。

汾酒的高速发展，除了处在增长通道上，其针对具体宏观形势制定的差异化策略也十分关键。在汾酒销售公司 2023 年营销工作动员会上，公司领导提出了汾酒营销工作的 " 十六字方针 "，稳中求进，进中求变，变中求优。围绕着 16 字方针，在回款发货上稳定批价，在市场上，动态布局省内和省外市场，保证健康发展。

正是由于战略上的统一和策略上的微调，保证山西汾酒既走在增长的道路上，又能够保持稳健性，最终促成了一季报的开门红。那么，这样的趋势能够在接下来延续吗？

多个增长极

综合来看，山西汾酒有一个明确的增长根基，以及多个已经有很强的确定性的增长极。

具体而言，山西汾酒是独占清香型的酒企龙头，已经实现产品线全价格带覆盖，市场也正在持续扩张，培育清香型消费者，相比于同种香型，山西汾酒领先身位显著，与其他巨头相比，有明显的市场区隔。国金证券在研报中提到，清香渗透率逐步向 20% 甚至以上提升，山西汾酒无疑是最大的获益方。

同时，山西汾酒的品类迭代正在逐步完成，空间还在持续释放。在产品结构上，玻汾持续控量，青花汾酒 20 有序全国化，而青花汾酒 30 · 复兴版的表现尤为值得关注，目前青花汾酒 30 · 复兴版正在省内升级、省外铺货，复购率也在持续提升，正在逐步接棒青花汾酒 20，成为第二增长曲线。随着青花汾酒 30 · 复兴版成为支撑点，山西汾酒在中高端、整体毛利水平上都有望继续上一个台阶。

此外，山西汾酒对于全国市场的布局，正在打造成为第三增长极。目前，山西汾酒在全国的市场已经逐步形成层次感，华东市场持续挖掘潜力，华南市场持续进攻，随着全国化深度推进，山西汾酒的增长有着很强的确定性。

多家券商也都对山西汾酒给出了积极的预测。国金证券预计，公司成长性在板块仍首屈一指，在省外持续渗透提升清香氛围配合需求回暖带动结构升级的逻辑清晰，Q2 低基数下渠道管控、价格梳理等措施可期，批价上行具备确定性。公司 23 年规划营业收入目标 +20%，预计可高质量实现。

东方证券表示，考虑到公司业绩确定性较强，维持给予 25% 估值溢价，目标价 310.68 元，维持买入评级。中银证券认为，2 季度汾酒营收有望提速，团队进取心强、次高端占比提升、深度推进全国化，未来 3 年有望维持较快增速。华鑫证券判断，公司持续释放清香龙头红利，2023 年营收同增 20% 目标达成可期。

从一季报的表现看，在信心迫切需要提振的当下，山西汾酒的强势成绩单为白酒企业的 2023 年开了个好头。这个背后，是山西汾酒长期一以贯之的战略推进，也是管理层有效的策略调整，更底层则是独占清香型、产品结构优化、市场持续开辟的结果。多家券商看好也证明，白酒市场的价值依然没有褪色，酒企的发展依然值得期待。

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